Sexta-feira

VALOR ECONÔMICO

Estratégia do BC não levará dólar de volta para R$ 3,20, diz Gustavo Loyola

A estratégia do Banco Central para conter a instabilidade no câmbio não será suficiente para levar o dólar de volta para o R$ 3,20, tampouco esse é objetivo da atuação com contratos de swap cambial.

Para o ex-presidente da autoridade monetária e sócio da Tendências Consultoria Integrada, Gustavo Loyola, o BC reconhece que o movimento de moedas decorre de conjuntura internacional e também do fato de que, domesticamente, estamos com a taxa de juros mais baixa. Até por isso, o BC entra no mercado para limitar a volatilidade excessiva, de modo a suavizar os movimentos.

"Não vejo no curto prazo possibilidade de o dólar voltar aos patamares que observamos até o início do ano", diz o especialista, que ainda mantém a expectativa de taxa de câmbio em cerca de R$ 3,40 no fim do ano. Para Loyola, predominam fatores externos e também a queda do diferencial de juros no movimento cambial. A incerteza com a política pode se exacerbar ao longo do processo eleitoral, mas ainda é contida.

"Agora são várias apostas [para candidatos à Presidência] e cenários, isso gera uma certa dificuldade para se fazer projeções", acrescenta. Leia, a seguir, os principais pontos da entrevista:

Valor: Qual avaliação sobre a atuação do banco central com swap cambial? Pode ser necessário fazer mais para conter a alta do dólar?

Gustavo Loyola: A gente tem de sempre considerar o que BC pretende fazer. Não existe régua e compasso para determinar o grau de intervenção ideal, isso é aprendido no dia-a-dia a partir da própria reação do mercado. Não é suficiente para levar o dólar de volta para R$ 3,20, mas também não é esse o objetivo do BC. Eu acho que o BC reconhece que o movimento de moedas decorre de conjuntura internacional e também do fato de que, domesticamente, estamos com a taxa de juros mais baixa.

Valor: Mas a atuação surpreendeu de alguma forma?

Loyola: A atuação do Banco Central é um pouco de livro texto. Não é uma surpresa o fato em si. De alguma maneira, todos que operam no mercado de câmbio consideram que o BC pode intervir, a depender das circunstâncias. No regime de câmbio flutuante, o BC não atua para impedir que o câmbio deslize numa direção contrária às forças de mercado. Mas o BC age, sim, para limitar excessiva volatilidade, para suavizar os movimentos.

Valor: Quais são os principais aspectos que têm afetado a alta do dólar contra o real? E como entram as incertezas eleitorais?

Loyola: É bastante razoável dizer que, neste movimento do câmbio, predominam fatores externos e também a queda do diferencial de juros. Ficou menos atrativo fazer arbitragem de juros entre Brasil e exterior, com a queda da Selic. Claro que a incerteza eleitoral também contribui. Mas é importante considerar que a depreciação recente do real não está acompanhada no ajuste do prêmio de risco. Esse descolamento é uma indicação de que fatores relacionados com a cena política pesam relativamente pouco. Pode se exacerbar ao longo do processo eleitoral, mas é menor agora.

Valor: Nessa relação entre política monetária e câmbio, o efeito do diferencial de juro sobre o câmbio tende a ser perene ou perde força?

Loyola: Normalmente, no curto prazo, o diferencial de juros é um dos fatores que mais afetam o câmbio assim como o prêmio de risco. E atualmente, temos condições de baixar juros e ainda respeitar as metas de inflação. Isso acaba jogando contra a moeda brasileira, pelo menos no curto prazo. Isso vai continuar, só que o efeito não vai aumentar tanto assim. A Selic vai ter essa queda de 0,25 ponto em maio e, lá fora, também algumas altas de juros são esperadas.

Valor: O que podemos esperar daqui para frente em termos de tendência para o dólar?

Loyola: Vamos ver uma certa volatilidade neste ano. Alguns indicadores mostram que a inflação está voltando nos EUA e uma atuação mais firme do Fed poderia ser necessária do ponto de vista de juros. Mas, ao mesmo tempo, esses indicadores não são fortes o suficiente para tirar as incertezas. As próprias sinalizações do Fed não deixam claro a magnitude para alta de juros no fim do ciclo. O que predomina hoje é expectativa de que haverá mais duas altas de 0,25 ponto percentual neste ano.

Valor: A mudança de patamar de dólar veio para ficar?

Loyola: Não vejo no curto prazo possibilidade de o dólar voltar aos patamares que observamos até o início do ano. Temos aqui projeções de cerca de R$ 3,40 para fim do ano. E temos mantido a estimativa, por enquanto. Mas evidentemente, levamos em consideração todos os fatores, notadamente as próprias incertezas em relação a atuação do Fed e o desenrolar da campanha eleitoral no Brasil, que é marcada por tamanha incerteza que pouco se viu em eleições passadas no Brasil. Anteriormente, eram dois candidatos mais prováveis de vencerem a eleição, agora são várias apostas e cenários. Isso gera uma certa dificuldade para projeções.

Valor: No mercado, a atuação do BC com swap parece ter soado como um sinal de cautela, mesmo em relação à trajetória da Selic. O senhor compartilha dessa visão?

Loyola: Eu considero que as duas questões não estão tão ligadas assim. O Banco Central deixou claro que não está intervindo para mudar patamar do câmbio, mas para suavizar o movimento. O BC busca minimizar os riscos que derivam de mudanças repentinas de preços de moedas. Então, está com uma preocupação típica de política cambial. E a política monetária tem foco em questões de inflação e expectativas.

Valor: Não poderia ser um sinal de mudança de discurso do BC em direção a um quadro mais duro?

Loyola: Eu não diria isso hoje. Eu não acho que o BC vai deixar de cumprir o que sinalizou, interromper a continuidade da queda da Selic. Não é que o risco seja zero. Mas não vejo nessa atuação com swap a ideia de que vai interromper a queda de juros. O BC está vendo questões relacionados com a inflação num contexto de atividade ainda muito deprimida. Numa economia com ampla capacidade ociosa, como temos hoje, a tendência de "pass through" do câmbio é baixo. A produção industrial, divulgada nesta quintafeira, é mais um sinal de que a economia está se recuperando, mas segue bem fraquinha. Não é uma economia que tem tendência inflacionária. E como o próprio BC antecipa, será o último corte do ciclo, a partir daí entra num modo de esperar, para ver o que a conjuntura reserva mais para frente, principalmente em termos de retomada de crescimento.

Valor: O que pode ter acontecido no mercado?

Loyola: Algumas apostas mais agressivas - de quedas adicionais da Selic, além de maio - podem ter sido revertidas, porque as chances ficaram muito mais remotas. Muita gente muda de posições. Mas eu não interpreto que nesse momento o BC deixe de cumprir o que antecipou.

Tensão cambial afeta emergentes

As moedas e ações de países emergentes têm vivido uma sequência de tensões nas últimas semanas gerada pela combinação entre desequilíbrios macroeconômicos locais e um movimento global de normalização da política monetária, em especial nos Estados Unidos. O peso argentino e a lira turca foram os exemplos mais recentes dessa onda de fraqueza de ativos emergentes que já abateu, mesmo que em menor escala, países como Brasil e a Rússia.

Ontem, as moedas da Argentina e Turquia renovaram as mínimas ante o dólar em meio a um cenário de rombo nas contas públicas, elevado déficit em conta corrente e inflação alta. As duas moedas são as que mais caem ante o dólar em uma lista de 33 divisas em 2018. Na Argentina, a taxa básica de juros subiu 6 pontos percentuais desde a última sexta-feira na tentativa de conter a desvalorização do peso.

O Banco Central do país já queimou cerca de US$ 6 bilhões em reservas internacionais desde janeiro para conter a queda livre do peso. Anteontem, foram colocados mais US$ 504 milhões no mercado. Os dados mais recentes do BC argentino, de quinta-feira da semana passada, estimam as reservas internacionais do país em US$ 58,4 bilhões.

Mesmo assim, o peso argentino bateu a mínima de 25,50 pesos por dólar ontem, encerrando o dia apenas levemente melhor, a 22,25. "De certa forma, os eventos da semana passada na Argentina não devem ser um grande choque. Os riscos para o peso estão se formando há algum tempo (...). A verdadeira surpresa é a rapidez com que as coisas parecem estar aumentando", disse, em nota, o economista para a América Latina da consultoria Capital Economics, Edward Glossop.

Para ele, a decisão de subir o juro argentino só vai trazer um alívio temporário ao peso. "Essa crise parece que vai continuar, a menos que o governo intervenha para garantir aos investidores que tomará medidas mais agressivas para corrigir as vulnerabilidades econômicas", disse.

Para responder às oscilações de mercado, o governo argentino planeja realizar neste ano um ajuste fiscal, mas para Glossop agora o tamanho do corte de gastos terá de ser maior. "A menos que, ou até que isso aconteça, o peso provavelmente vai permanecer sob pressão, e ainda há um risco real de um ajuste econômico desordenado", completa. A vulnerabilidade dos emergentes tende a aumentar nos períodos de incerteza associados ao ritmo de elevação dos juros pelo Federal Reserve (Fed, o BC americano).

Desde quarta-feira, os investidores tentam decifrar o curso da política monetária americana. Apesar de reconhecer que a inflação nos EUA está perto da meta de 2%, o Fed ainda não deu sinais firmes de que vai realizar quatro elevações do juro até o fim do ano, ante as três atualmente previstos.

As especulações de juro e inflação maiores nos EUA são as responsáveis por puxar recentemente os rendimentos ("yields") dos títulos públicos americanos de 10 anos para 3%, o que também estimula a valorização global do dólar e tira atratividade de ativos de países emergentes.

Na semana passada, o Instituto Internacional de Finanças (IIF) alertou que, desde meados de abril, houve uma saída de US$ 5,6 bilhões de ações e títulos de dívida de emergentes por conta da escalada dos yields dos Treasuries.

Na Turquia, a mais recente fraqueza da lira ocorreu em meio a um novo rebaixamento, na terça-feira, da nota de crédito pela Standard & Poor's, em mais um degrau abaixo na escala "junk", e por novos dados de inflação. Em abril, o índice de preços do país atingiu alta anual de 10,85%, o maior nível já registrado neste ano. O dado também veio acima das projeções dos especialistas, que esperavam avanço de 10,23%, também em base anual.

Depois da divulgação do dado, a lira turca chegou a bater a mínima de 4,24 liras por dólar. A alta consistente dos preços na Turquia evidencia os desequilíbrios de uma economia que se expande além de seu potencial. Em 2017, o Produto Interno Bruto (PIB) do país cresceu 7,4%. A depreciação da lira turca também veio acompanhada de medidas.

Na semana passada, o BC do país elevou o teto dos juros na Turquia de 12,75% para 13,50%. A autoridade monetária também subiu, na segunda, a projeção da inflação no país de 7,9% para 8,4% em 2018, e manteve a expectativa de alta de 6,5% em 2019, citando revisões para cima nas premissas para o petróleo e depreciação da moeda.

Incertezas políticas devem reduzir emissões em 2018, aponta Fitch

Incertezas políticas devem levar 2018 a ser menos ativo do que 2017 em termos de emissões locais e internacionais de empresas brasileiras, afirmou Renato Donatti, analista da Fitch Ratings, que participou do Latin Finance Brasil Summit, em São Paulo. O próximo ano, avaliou Donatti, deve apresentar crescimento mais acelerado do crédito privado. “Em 2019, as companhias vão voltar a investir em ativo fixo e expansão e o crédito privado tem chance de crescer de modo sustentável”, ponderou.

Para o analista, a entrada de novas empresas nos mercados local e internacional, que marcou as operações no ano passado e se mantém neste ano, “é determinante para interesse de investidores se desenvolver cada vez mais”. “As taxas de juros baixas e a melhorada qualidade de crédito das companhias foram importantes para atrair novos emissores”, disse. Na visão de Donatti, a aproximação das eleições vai trazer um pouco mais de volatilidade, “mas no médio prazo o tamanho e importância do Brasil não podem ser ignorados por muito tempo”.

Para o analista, “a qualidade das empresas melhorou bastante e isso deve abrir espaço para as emissões brasileiras no exterior”. Em termos de ratings, o analista explicou que em 2016 havia uma taxa de oito rebaixamentos para uma elevação. “Hoje temos um cenário de recuperação da qualidade dos balanços, que foram muito machucados nos últimos três anos.”

Segundo Donatti, “a temporada de downgrades de ratings de empresas está terminando, se é que não já terminou”. Em 2017, a taxa entre cortes e elevações esteve em um para um. “Em 2018, deve ficar neste um para um ou ligeiramente positivo.”

BNDES vê crescimento de 2,5% a 3% sem gerar inflação

A economia brasileira tem condições de crescer a um ritmo de 2,5% a 3% nos próximos cinco anos sem que isso leve ao surgimento de maiores pressões inflacionárias, segundo estudo do Departamento Econômico do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES). Num cenário de recuperação moderada, puxada pelo investimento, não há motivos para se temer o esgotamento brusco da capacidade ociosa em 2019 ou 2020, afirma o economista-chefe do banco, Fabio Giambiagi.

Para ele, isso indica que a inflação e os juros podem ficar em níveis baixos por um longo período, desde que se adotem medidas para equilibrar as contas públicas e aumentar a produtividade. Giambiagi destaca também que um crescimento sustentado de 4% a 5% ao ano "está fora do radar nos próximos anos por total inviabilidade". A taxa de investimento ainda é baixa e a produtividade cresce pouco.

No estudo, Giambiagi e o economista Guilherme Tinoco traçam um cenário para o crescimento da economia brasileira de 2018 a 2023. Considerando uma expansão do PIB de 2,5% neste ano, os dois definiram uma trajetória de aceleração gradual da atividade, que leve ao término da ociosidade no fim desse período. Na média dos cinco anos, o PIB cresceria 2,9%, atingindo 3,4% em 2023. O investimento, por sua vez, avançaria 6% em 2018 e 7% anuais no intervalo restante.

O estudo considera um hiato do produto (uma medida de ociosidade na economia) de 4,5%, um número que Giambiagi diz ser conservador. O hiato mostra a diferença entre o PIB efetivo e o PIB potencial (aquele que não causa pressões inflacionárias). "Não há nenhuma hipótese heroica nas simulações", diz o economista-chefe do banco.

Para a produtividade total dos fatores (PTF, que mede a eficiência com que capital e trabalho se transformam produção), a estimativa é de que um ritmo de crescimento que acelera de 0,5% ao ano em 2018 para 1% em 2023.

Para Giambiagi, os números mostram que há espaço para um crescimento moderado e firme sem que isso leve a pressões inflacionárias relevantes. Segundo ele, a economia brasileira tem vários riscos e desafios pela frente, como a delicada situação fiscal, mas há uma combinação de fatores que pode permitir um cenário de inflação e juros baixos por vários anos. Para que se concretize esse cenário de taxas em níveis menores, é fundamental a continuidade do programa de reformas, ressalta o estudo.

Entre as medidas, Giambiagi e Tinoco citam a maior abertura da economia, a obediência ao teto de gastos e a realização de uma reforma da Previdência em 2019. Isso seria consistente com novas quedas dos juros reais (descontada a inflação) de longo prazo. As taxas de cinco anos, que ficam em média em 5,8% em termos reais durante 2016 e 2017, poderiam cair para 3% em 2023.

Ao mesmo tempo, Giambiagi diz que taxas de crescimento sustentado de 4% a 5% são "irrealistas no horizonte contemplado no estudo". No relatório, O crescimento potencial aumenta de 1,7% em 2018 para 2,6% em 2023. A taxa de investimento, por sua vez, passaria de 16,1% para 19,5% do PIB no período. "Seria difícil sustentar, em meados da próxima década, taxas de variação do PIB maiores que 3% ao ano, a não ser que o investimento ou a PTF crescessem mais fortemente", afirma o estudo.

"Isso exigiria uma mudança tecnológica mais intensa, combinada com melhoras expressivas do capital humano e maiores efeitos positivos da infraestrutura." No cenário-base desenhado por Giambiagi e por Tinoco, o PIB per capita cresceria a uma média de 2,3% até 2023, enquanto o desemprego recuaria gradualmente. A taxa cairia de uma média de 12,7% em 2017 para 8,2% em 2023.

Giambiagi nota que a expectativa é de "recuperação progressiva" da renda per capita, ainda que a taxas inferiores aos "bons anos da década passada". O ponto é que o PIB tende a crescer a taxas "progressivamente maiores", ao mesmo tempo em que a taxa de crescimento populacional declina, observa ele.

Giambiagi enfatiza também a transição demográfica como um dos desafios enfrentados pelo Brasil. O envelhecimento populacional torna premente uma reforma da Previdência, num país em que os gastos com aposentadorias já são elevados.

Em 2010, havia mais de oito pessoas em idade de trabalhar para cada idoso, relação que cairá para perto de dois em 2060, nota o estudo. Em resumo, haverá muito menos trabalhadores contribuindo com as aposentadorias dos mais idosos. A demografia também tem impacto sobre a capacidade de crescimento do país. No cenário de referência do estudo, o PIB potencial médio é de 2,2% entre 2018 e 2023.

Parte das dificuldades para alcançar taxas mais elevadas se deve a fatores demográficos, diz Giambiagi. A população entre 20 e 64 anos, que crescia a 2,41% em 2001, deve aumentar apenas 1,13% neste ano, 1,01% em 2020 e 0,81% em 2023. É uma expansão cada vez mais lenta da população em idade de trabalhar, o que limita a capacidade de a economia avançar a taxas mais fortes.

O ESTADO DE SÃO PAULO

‘Não esperava um debate tão superficial’, diz Marcos Lisboa

O governo de Michel Temer está “andando de lado” há mais de um ano e não há no País um debate eleitoral denso, com propostas que apontem soluções viáveis para os problemas, avalia o economista Marcos Lisboa, presidente da instituição de ensino superior Insper e secretário de Política Econômica no Ministério da Fazenda entre 2003 e 2005. “Não esperava essa superficialidade depois dos problemas que o País enfrentou.” Sem analisar candidatos, Lisboa afirma que o futuro presidente terá de reformar as contas públicas e encaminhar uma agenda liberal para que o País volte a crescer.

A reforma da Previdência não passou, o ex-ministro Henrique Meirelles deixou o governo e a atividade econômica está abaixo do esperado. Teremos um 2018 como se projetava, com alta de 3% da economia?

A gente está tendo um alívio da crise, mas os problemas não desapareceram. Temos problemas estruturais graves para serem enfrentados e, quanto mais demorarmos a enfrentá-los, mais comprometida fica a retomada.

Mas, em 2018, o PIB ainda pode avançar como se esperava?

O ano está refletindo a incerteza do País com as escolhas que vamos fazer. Para as contas públicas fecharem, terão de ser revistas despesas obrigatórias ou haverá aumento de impostos, ou, no pior dos mundos, volta da inflação. Com esse cenário de incerteza, como investir no País? Enquanto não enfrentarmos esses problemas, a incerteza continuará e a economia vai andar medíocre.

O governo Temer ainda pode fazer algo para melhorar a economia? Ou agora a preocupação central é a eleição?

O governo vem andando de lado há bastante tempo, mais de ano. Teve um começo de governo e um Congresso que funcionaram e conseguiram aprovar medidas que permitiram esse alívio da economia. Teve reforma trabalhista, teto dos gastos, melhora do marco regulatório do petróleo... Essa agenda contribuiu para o País parar de piorar, mas não é suficiente para o País iniciar uma rota de crescimento sustentável.

E isso ficou para 2019?

O difícil é que não é apenas aprovar três ou quatro medidas e você resolve os principais problemas. Tem de iniciar uma agenda longa de melhora do ambiente institucional. Enfrentar o problema dos Estados, por exemplo, passa por rever critérios de promoção automática de servidores públicos que fazem com que o gasto com folha de pagamentos aumente todos os anos, independente de reajustes salariais. Existe um problema generalizado de gestão do setor público. Não é um pequeno conjunto de leis que resolve. Temos um Estado caro para a qualidade dos serviços que oferece. O Brasil é um país que tem um Estado grande, que cuida demasiadamente dos interesses privados e das corporações.

O sr. vê essas questões no debate eleitoral?

Estou surpreso com o debate. Não esperava essa superficialidade depois dos problemas que o País enfrentou. Passamos por uma das mais graves crises da nossa história, temos Estados que não conseguem pagar em dia o salário de policiais e uma estrutura pública que está se depreciando por falta de investimento. O Brasil está se distanciando dos demais países em aspectos básicos de cidadania e desenvolvimento. Com todos esses problemas, o debate parece que está em outro planeta, com temas superficiais, sem discutir como enfrentar os problemas.

Por que isso ocorre? A população não está preocupada com essas questões?

A onda de escândalos que constrange o País dominou, corretamente, o debate. Mas também é tentador imaginar que há saídas fáceis, que com uma lei se resolve o problema da segurança. Não é assim. Temos problema de gestão no setor público e de relacionamento entre os setores público e privado. Entendo o debate estar centrado na punição de desvios passados, mas temos de discutir como se resolve a governança do setor público para que isso não volte a ocorrer. Por exemplo: como temos um desenho regulatório sobre comércio exterior que torna tão difícil operações corriqueiras em outros países, como liberar importação no porto? Isso gera morosidade e dificulta o setor privado a se desenvolver.

Apesar do debate superficial, há algum candidato pensando em resolver essas questões estruturais?

A dificuldade que vemos na política decorre das dificuldades que vemos na sociedade. Quando vemos propostas extremistas ou saídas fáceis, isso reflete a sociedade que somos. O Brasil vive um momento grande de debate interno. Vemos um Brasil moderno – que defende melhor gestão, concorrência e integração com comércio mundial – e um Brasil que defende os velhos interesses corporativos, seja do setor privado, que defende medidas de proteção, ou das corporações dos servidores públicos, que defendem seus privilégios, como auxílio moradia. Auxílio moradia deve ser dado a quem temporariamente está fora da sua residência por obrigações de trabalho, não pode ser renda adicional. Além do mais, como renda indenizatória, não paga imposto. Que história é essa?

Candidatos tidos como reformistas não estão avançando nas pesquisas eleitorais. Qual a probabilidade de essa agenda que o sr. chama de ‘Brasil moderno’ se impor após as eleições?

Como vai se encaminhar o debate público, vamos assistir. Os problemas estão aí: sabemos que vários Estados não vão conseguir pagar suas folhas de pagamentos. Podemos arrumar as contas públicas ou não. Se enfrentarmos a reforma das contas – e isso significa mexer em temas difíceis no Brasil, como remuneração acima de R$ 30 mil por mês, que não cabe no orçamento público –, temos uma agenda de crescimento à nossa espera.